随笔录 2024-03-19 16:07:45
日本退出负利率和YCC政策的决定终于揭晓，然而，许多市场分析师认为日本央行货币政策的正常化进程将是一个渐进的过程。
在市场的高度关注下，日本央行的货币政策决定终于出炉。
2024年3月19日，原定于北京时间11点公布的决定被推迟到大约11点35分才发布。最终，以7：2的票数通过了结束负利率政策的决定，将基准利率从-0.1%上调至0~0.1%，并取消了收益率曲线控制（YCC）政策。同时，日本央行还宣布取消购买ETF和房地产投资信托基金（REITs）的计划，但将继续购买日本国债，规模与之前基本持平。对于通胀率，日本央行预计2024财年的通胀率将超过2%。
在决定公布后，美元对日元持续走高，逼近150的关口。10年期日本国债收益率略微上升至0.762%，之前约为0.75%左右。而对利率最为敏感的2年期日债收益率微幅下跌至0.177%，之前约为0.18%。上周，日本国债收益率曾一度录得数个月来最大的涨幅。对此，日本央行在今日的回应中表示，如果长期利率迅速上升，可能会增加对日本政府债券的购买规模。日经225指数和东证指数在短线下跌后转为上涨。
尽管日本退出了负利率政策和YCC，但市场普遍预期，日本退出宽松货币政策仍将是一个渐进的过程。日本央行今天也表示，将暂时维持宽松的货币环境，未来将视情况实施货币政策。
安联投资全球多元资产首席投资总监格雷格·赫特（Greg Hirt）告诉第一财经记者表示，对于日本央行退出非传统货币政策的预期不应过高。“日本的经济状况最近表现出一定的脆弱性，尽管经济增长数据有所修正，但日本经济仍然勉强避免了技术性衰退。但日本家庭的实际收入持续下降，导致国内消费持续疲软。在这种背景下，任何政策调整都将是逐步进行的。此外，我们相信日本央行已经吸取了过去由于过早和频繁干预货币政策导致经济放缓的教训。”他称，“日本央行一直强调，其目标是逐步过渡，而不是突然中断政策。因此，我们预计央行不会立即启动紧缩周期，任何进一步的加息都将高度依赖数据，并且具有不确定性。”
惠誉评级的首席经济学家布莱恩·库尔顿（Brian Coulton）最近对第一财经记者表示，日本央行长期以来一直希望看到工资和价格之间的良性循环出现，而今年的“春斗”导致工资再次大幅上涨，巩固了这一趋势。然而，日本最近几个季度的经济活动疲软。此外，尽管日本整体通胀从去年同期的高点下降，但服务业通胀，更能反映国内价格压力的指标，在约六个月内一直保持略高于2%的水平。企业也更有信心将劳动力成本的增加转嫁给客户，因此工人和雇主的通胀预期仍然很高。基于这些经济环境，惠誉预计日本央行货币政策正常化进程将是渐进的。“日本央行不会启动激进的紧缩周期，因为这可能会将日本重新推向通货紧缩。相反，我们预计利率将逐步上升，到2025年底也仅升至0.25%。”他说。
安本的名义利率主管艾伦·洛克（Aaron Rock）也认为，日本央行在首次加息后将继续强调政策将保持宽松，并可能在第三季度进一步加息，将政策利率提高至0.25%。
摩根士丹利强调，尽管取消了负利率和YCC，但日本央行不会缩减资产负债表。“取消YCC并不会削弱日本央行通过购买长期日本国债来控制长期利率的能力。YCC框架对于日本央行资产负债表上的其他资产（如ETF和J-REITS）也很重要。”该行称，“为了保持政策的连续性，日本央行将明确表示在较长时期内不会出售资产，即不会主动缩减资产负债表。”
资本流动方面：
日本央行退出负利率政策和YCC政策可能会导致一些日本投资者重新配置其投资组合，特别是他们可能会减少对海外资产的投资。这可能意味着一部分资金流回日本国内市场，但另一方面也可能导致更多的资金流向其他国家，包括中国。
外汇市场和汇率：
日本央行政策调整可能导致日元汇率的波动。如果日元走强，这可能对中国的出口行业产生一定的影响，因为中国的产品在国际市场上变得更昂贵。但另一方面，较强的日元也可能增加中国企业购买日本商品和技术的成本。
对冲成本增加：
由于日元波动增加，中国投资者可能需要增加对冲成本以应对汇率波动对其资产组合的影响。这可能会在一定程度上增加投资者的交易成本和不确定性，对中国股市带来一定的短期波动。
全球金融市场波动：
日本央行的政策调整可能会对全球金融市场产生一定的影响，尤其是对亚洲市场的影响。如果市场对日本央行的决定产生负面反应，可能会引发全球资本市场的波动，这也会对中国股市产生一定的压力和影响。
综上所述，尽管日本央行的政策调整可能会对中国股市产生一定程度的影响，但这种影响可能是受限的，取决于其他因素如全球经济状况、国际政治局势等的变化。因此，投资者需要密切关注全球资本市场的动态，并采取相应的风险管理措施。
在这次会议之前，许多机构选择做空日本国债，做多日元。许多分析师预计，考虑到日本退出宽松政策的过程将是渐进的，接下来将持续看空日本国债，看多日元和日本股市。
赫特告诉第一财经，市场已经在很大程度上消化了政策调整的可能性，这使得实际政策调整对市场的影响有限，“因此，我们对日本政府债券继续保持谨慎态度，对日元持有适度的乐观态度。尽管日本股市短期内可能会受到日元走强和近期资金流动的影响，但日本央行适度的紧缩政策，加上仍然具有吸引力的企业估值和盈利前景，应该在中期内继续对日本股市有利。”
全球债券巨头PICMO的董事总经理兼多资产投资组合经理艾琳·布朗尼（Erin Browne）之前在接受第一财经记者采访时表示，日本央行已经向市场提前预示了这一进程，市场已对日本央行退出负利率政策进行了定价。“总的来说，我们仍然偏向减持日本债券，因为我们预期在今年全球主要央行普遍降息的背景下，全球债市将表现相当不错，超过日本债券。”布朗尼表示。
加拿大皇家银行旗下的蓝湾资产管理公司在这次利率决议之前，将做空10年期日本国债作为其最大的宏观押注。该机构预计，10年期日本国债收益率今年底将进一步上升至1.25%以上。
惠誉评级的经济学家杰西卡·海因兹（Jessica Hinds）同样认为日本国债收益率将上涨，但认为上涨幅度有限。她对第一财经记者分析称，尽管市场确实对日本央行结束负利率和YCC政策表示了预期，但日本国债收益率并没有大幅增长。例如，10年期日本国债收益率有所上升，但仍远低于2023年10月的峰值，即略低于1%。鉴于10年期OIS利率目前约为0.92%，表明日本国债可能继续面临上行压力，但同时，其他主要央行也已发出信号，表示利率已达到峰值，并可能在今年晚些时候降息，这可能会限制日本国债收益率的上涨幅度。
安本也在其全球政府债券策略中减持了日本国债头寸，同时看涨日元。洛克预计，紧缩的货币政策将预示着一段时期的日元强势，日元对其他主要货币的升值幅度将在8%~10%之间。施罗德资产管理公司和荷兰国际集团同样押注日元走强，摩根大通则建立了日元对欧元现货的多头头寸。
贝莱德和英国对冲基金英仕曼认为，随着经济活力的恢复，日本股市还有进一步上涨的空间。贝莱德日本主动投资主管约巴姆（Yue Bamba）称：“这是一个重大事件，但预计加息进程将是渐进的，从而保持宽松的货币环境并支持股市。日股增长的驱动力也是多种多样的、广泛的和持久的。因此，我认为我们距离对日股的完全定价还有很长的路要走。”
野村基金也表示，建议投资者积极看待日本货币政策正常化对日本股市的影响，因为这代表着日本经济环境的变化，正式摆脱了长期通缩环境，经济不再处于停滞状态。因此，退出负利率政策或日本股市出现短期震荡或回调，将为投资者提供一个良好的长期买入时机。
日本投资者持有的外国证券规模高达4.43万亿美元。因此，日本去年两次调整YCC政策，均曾对全球市场，特别是全球债市造成冲击。那么，日本正式退出负利率政策和YCC政策，是否会再次对全球市场造成冲击呢？市场普遍认为，短期内可能会有冲击，但整体影响有限。
根据上周对273名业内人士的最新调查显示，约40%的受访者表示，日本央行自2007年以来的首次加息，可能会导致该国投资者抛售海外资产并将收益汇回国内。他们认为，尽管日本央行政策利率有“有限上调”，但日本与其他主要经济体之间的利差仍然较大，尚不足以促使日本投资者改变他们的行为。
布朗尼也告诉记者，市场已经对日本央行的政策进行了定价，加上日本央行不会激进地退出负利率政策和YCC政策，因此日本央行此次的决定不太可能像去年那样对市场产生冲击。
数据显示，尽管在日本央行政策转向的预期不断升温的情况下，日本投资者在今年前两个月仍然购买了价值3.5万亿日元的外国债券。去年，他们已经购买了18.9万亿日元的外国债券，创下了三年来的最大规模。Fivestar Asset Management的高级投资组合经理下村英雄表示：“我们已经看到大量的日本零售投资者资金流向外国债券和股票。我认为日本央行结束负利率政策不会改变这一趋势。”
但海因兹告诉记者：“日本加息很可能会给其他发达市场债券收益率带来上行压力。毕竟，日本是海外资产的重要投资者，因此日本投资者获得更高的国内收益率将在一定程度上减少他们对外国资产的需求，并可能导致现有资产的出售。”
中金最新的研究报告也指出，日本央行退出负利率政策将减少全球廉价资金的供应，对全球金融流动性构成短期压力。“日元是主要的套息货币，在长期低利率和国内高储蓄的环境下，投资者通过低息融资投资海外，相当于利用日本的低息环境为全球提供流动性。国际清算银行（BIS）2022年的调查显示，日元计价的外汇交易约占全球的16.7%，仅次于美元（88.5%）和欧元（30.5%）。如果日元套息交易逆转（卖出资产并换回日元），将会导致部分资产的抛售和流动性的收紧。”该报告称，“日本央行停止扩张资产负债表也将导致全球金融流动性短期承压，当前主要国家央行除了中国和日本之外，都处于紧缩周期，美联储的证券持有规模从2022年初的接近20万亿美元下降到2024年初的不足17万亿美元。此外，由于美联储继续缩表，并且隔夜逆回购已经降至低位，也导致美国自身的金融流动性出现了拐点，因此日本央行停止扩张资产负债表也会增加这种压力，直到美联储缩表的速度减缓。”
中金同时认为，美国国债也会因此出现短期上行压力。除了日元套息交易逆转的影响外，随着政策变化而带来的日元波动会导致对冲成本的增加，这可能会抑制日本投资者购买美国国债的意愿，从而在短期内给美国国债带来上行压力。
